في مطلع عام 2025، ومع تراجع السيولة في الأسواق الثانوية، شهدت العملات البديلة التي اعتمدت على نموذج "السرد + الإيردروب" انهيار فقاعتها بشكل عنيف.

تراجعت أعداد لا تحصى من العملات البديلة إلى أدنى مستوياتها التاريخية، في حين ارتفعت هيمنة البيتكوين السوقية إلى 62.1%، وهو أعلى مستوى خلال خمس سنوات، وسجل مؤشر موسم العملات البديلة أدنى مستوى له على الإطلاق عند 4 في مايو 2023.

على النقيض من توجهات السوق العامة، جذبت رموز المنفعة مثل Uniswap (UNI) وAave (AAVE) وPendle (PENDLE) وHyperliquid (HYPE) رؤوس أموال جديدة، حيث ارتفعت أسعارها وإيراداتها على السلسلة. وتجمع تلك الرموز بين تدفق نقدي فعلي وقابل للتدقيق في البروتوكول، مع إعادة توزيع القيمة لحاملي الرموز من خلال آليات مثل إعادة الشراء، وتقاسم الإيرادات، أو مكافآت التكديس.

تستعرض هذه المقالة منطق تدفق رؤوس الأموال بعد انفجار فقاعة الاستثمار الجريء، وتقدم أربع دراسات حالة مميزة لشرح كيف يُعيد "عصر مكرر الربحية على السلسلة" صياغة نماذج تقييم الأصول الرقمية.

خلفية السوق: مع تلاشي السرد، تصبح السيولة النقدية أكثر ندرة

• تباطؤ صناديق الاستثمار الجريء: في الربع الثاني من 2025، هبطت قيمة تمويلات العملات الرقمية عالميًا إلى 4.99 مليار دولار أمريكي، بتراجع إضافي بنسبة 21% عن الربع السابق، وهو أدنى رقم ربعي منذ 2020، نتيجة حذر المستثمرين من مشاريع "المفاهيم فقط".
• عودة رأس المال إلى مشاريع DeFi الكبرى: حافظ البيتكوين على قوته وريادته، بينما ازداد التشظي داخل التمويل اللامركزي. البروتوكولات التي تبنت نموذج "إيرادات - توزيع" مغلق شهدت نموًا في إجمالي القيمة المقفلة وأحجام التداول، إذ تجاوز TVL الخاص بـPendle حاجز 5.59 مليار دولار في يوليو، أي ما يقارب ثلاثة أضعاف مستويات بداية العام.
• تغير ركائز التقييم: في فترات تجنب المخاطر، يفضل المستثمرون تدفقات نقدية ملموسة على علاوات السرد فقط.

ما المقصود بـ"رموز المنفعة"؟

التعريف: هي رموز تتيح لحامليها المشاركة في إيرادات البروتوكول (رسوم العمليات) أو تعزيز ربحية الرمز الواحد على السلسلة عبر آليات مثل إعادة الشراء والحرق أو تقاسم أرباح التكديس.

النماذج المتداولة

1. مشاركة رسوم التداول/عائدات العمليات: توزيع رسوم البروتوكول على الحاملين أو تمويل عمليات إعادة الشراء (مثل GMX).
2. فروق أسعار الإقراض ورسوم التصفية: تحويل هوامش الإقراض ومكافآت التصفية إلى الخزانة لتمويل إعادة الشراء (AAVE، Maker).
3. ترميز العوائد: تجزئة وتداول العوائد المستقبلية مع فرض رسم بروتوكولي على كل صفقة (Pendle).
4. وقود البنية التحتية: استخدام رسوم محركات المطابقة عالية التردد مباشرة لعمليات إعادة الشراء والحرق (HYPE).

نظرة موجزة على أربع حالات ريادية

التحليل: كيف يعزز التدفق النقدي تعافي التقييمات؟

Uniswap (UNI)

كان يُنظر إلى UNI سابقًا باعتباره رمزًا للحوكمة فقط. لاحقًا، أقرت مؤسسة Uniswap خطة استثمارية كبرى بقيمة 165.5 مليون دولار، تم تخصيصها على النحو التالي:

· 95.4 مليون دولار للمنح (برامج المطورين، المساهمين الأساسيين، المدققين)؛

· 25.1 مليون دولار للعمليات (توسعة الفريق، تطوير أدوات الحوكمة)؛

· 45 مليون دولار لحوافز السيولة.

ولا يزال رمز $UNI حتى الآن يفتقر لآليات ناجعة لالتقاط القيمة أو إعادة الشراء.

Aave (AAVE)

صوتت منظمة DAO التابعة لـAave على تنفيذ عمليات إعادة شراء أسبوعية بقيمة تقارب مليون دولار من AAVE عبر فائض إيرادات البروتوكول، مع حفظ الرموز المشتراة في خزينة DAO:

• شهد الأسبوع الأول ارتفاع الرمز بنسبة 13% خلال جلسة واحدة وتضاعف أحجام التداول.
• توفر فروق الإقراض ورسوم التصفية دخلاً نقديًا مستدامًا للبروتوكول. ومع نمو TVL الإصدار الثالث بنسبة 32% سنويًا، يظل برنامج إعادة الشراء ممولاً بقوة على المدى الطويل.

Pendle (PENDLE)

حوّلت Pendle فكرة "العائد المستقبلي" إلى سوق تداول نشط:

• يجمع البروتوكول رسمًا على العائد بنسبة 5% ورسم تداول مقداره 5 نقاط أساس، ما يحقق دخلًا يوميًا موثقًا يمكن تدقيقه.
• استراتيجيات العائد المرتفع (كعوائد YT على stETH التي فاقت 11%) اجتذبت رؤوس أموال ضخمة في ظل بيئة أسعار الفائدة المنخفضة.

Hyperliquid (HYPE)

بصفتها بورصة لامركزية عالية التردد، أطلقت Hyperliquid في يوليو خاصية CoreWriter للترجمة المسبقة، ما مكّن عقود HyperEVM من إرسال الأوامر وتنفيذ التسويات والتفاعل مع دفتر الأوامر المركزي، ضمن نظام لإعادة الشراء والحرق قائم على السلسلة:

• سجل أسبوع التحديث ذروة جديدة في أعداد العناوين النشطة وأحجام التداول على السلسلة.
• دفعت آلية إعادة القيمة الفورية والعائدات الكبيرة من رسوم التداول العالية التردد، HYPE إلى مصاف أصول "التدفق النقدي على السلسلة" ذات البيتا المرتفعة.

ثلاثة عناصر أساسية للبقاء في الأسواق الهابطة

1. تدفق نقدي متوقع: يمكن تدقيق الإيرادات والمصروفات على السلسلة؛ وشفافية القرارات الصادرة عن DAO تعزز وضوح المعلومات.
2. حلقة إعادة الشراء وتقاسم الإيرادات: ترتبط إيرادات البروتوكول بقيمة الرمز ضمن العقود الذكية، بشكل مماثل لما هو معمول به في إعادة الشراء أو توزيع الأرباح في الأسواق المالية التقليدية.
3. جاذبية للمؤسسات الاستثمارية: تقلل المؤشرات الكمية (P/S، P/E) من غموض التقييم وتدعم نشاط صناعة السوق وتطوير المنتجات المالية المهيكلة.

الخلاصة

مع تراجع دور السرد الاستثماري المرتبط برأس المال الجريء، يركز السوق اليوم على إعادة تسعير الأصول بناءً على "تدفقات نقدية موثوقة".

تتميز رموز المنفعة بدمجها الإيرادات على السلسلة مع القيمة السوقية وقوة الحوكمة، ما يجعلها أصولًا نادرة تستمر عبر مختلف الدورات الاقتصادية للسوق.

وبتوجه بروتوكولات DeFi الكبرى نحو تفعيل آليات مشاركة الرسوم أو إعادة الشراء أو تقاسم الفوائض، يتجه نموذج تقييم العملات الرقمية من الاعتماد على السرد إلى الاعتماد على التدفقات النقدية المثبتة.

إخلاء المسؤولية:

1. تم نقل هذه المقالة من hissing. جميع حقوق النشر محفوظة للمؤلف الأصلي. لأي استفسار بخصوص إعادة النشر، يرجى التواصل مع فريق Gate Learn لمتابعة الطلب حسب الإجراءات المعتمدة.
2. إخلاء المسؤولية: جميع الآراء المطروحة هنا تعبر عن رأي الكاتب فقط ولا تمثل نصيحة استثمارية.
3. تمت ترجمة نسخ هذه المقالة إلى لغات أخرى من قبل فريق Gate Learn. لا يجوز إعادة النشر أو التوزيع أو نسخ الترجمة دون الإشارة الصريحة إلى Gate.