執筆：リチャード・チェンコンパイラ: Tim, PANews今は2025年で、暗号通貨が主流に向かっています。「GENIUS法案」が正式に署名されて法律となり、私たちはついに明確なステーブルコインの規制枠組みを持つことができました。従来の金融機関も暗号通貨を受け入れています。暗号通貨は勝利しました！暗号通貨が溝を越えるとき、このトレンドは初期のベンチャーキャピタルにとって意味することは：私たちは暗号関連プロジェクトが徐々に暗号ネイティブプロジェクトを超えているのを見ています。いわゆる「暗号ネイティブプロジェクト」とは、暗号の専門家が暗号分野内で構築したプロジェクトを指します。一方、「暗号関連プロジェクト」とは、他の主流産業が暗号技術を応用することを指します。これは私が業界に入って以来初めてこの転換を目の当たりにするものであり、この記事では暗号ネイティブプロジェクトと暗号関連プロジェクトの核心的な違いを深く探求したいと思います。暗号ネイティブの構築のためにこれまでで最も成功した暗号通貨製品は、ほとんどが暗号ネイティブユーザーのために作られたものである：Hyperliquid、Uniswap、Ethena、Aaveなど。あらゆるニッチ文化運動と同様に、暗号通貨は時代を超越した技術であり、暗号圏外の一般ユーザーが「その本質を理解する」ことは困難であり、熱心な日常ユーザーになることはさらに不可能である。業界の最前線で試行錯誤を重ねてきた暗号ネイティブプレイヤーのみが、十分なリスク耐性を持ち、各新製品をテストするためにエネルギーを費やす意欲があり、ハッカー攻撃やプロジェクト運営者の失踪などのさまざまなリスクの中で生き残ることができる。伝統的なシリコンバレーのベンチャーキャピタルは、暗号ネイティブプロジェクトへの投資を拒否していました。なぜなら、彼らはその全体的な有効市場が非常に小さいと考えていたからです。この点については反論の余地がありません。暗号領域は確かに非常に初期の段階にありました。オンチェーンアプリケーションは数えるほどしかなく、DeFiという用語は2018年10月にサンフランシスコのあるチャットグループで誕生しました。しかし、あなたは信仰に賭けなければならず、マクロの恩恵が降臨し、暗号ネイティブ市場の規模が飛躍的に成長することを祈る必要があります。実際、2020年のDeFiの夏の流動性マイニングの熱潮と2021年のゼロ金利政策の二重の後押しにより、暗号ネイティブ市場は指数関数的に拡大しました。一瞬のうちに、すべてのシリコンバレーのベンチャーキャピタルが暗号領域に参入し、私に教えを請い、彼らが逃した4年間の認識の空白を埋めようとしました。現在のところ、暗号ネイティブユーザーの総可サービス市場規模は、従来の非暗号市場と比較して依然として限られています。私は、暗号分野のTwitterユーザー数はせいぜい数万人程度だと予測しています。したがって、九桁（億ドル規模）の年次定期収入（ARR）を達成したい場合、1ユーザーあたりの平均収入（ARPU）は非常に高い水準を維持する必要があります。これにより、以下の重要な結論が導かれます：暗号ネイティブプロジェクトは完全に専門家のために構築されています。成功した暗号ネイティブ製品のすべては、極端なべき乗則分布のユーザー使用パターンに従っています。先月、OpenSeaプラットフォームの上位737人のユーザー（わずか0.2%）が総取引量の半分を占めました；また、Polymarketプラットフォームの上位196人のユーザー（わずか0.06%）も同様にプラットフォームの50%の取引量を達成しました！暗号プロジェクトの創設者として、真にあなたを眠れなくさせるべきことは、トップコアユーザーをどのように維持するかであり、単にユーザー数の増加を追求することではありません。これは、シリコンバレーが追求する「デイリーアクティブユーザー数至上」の伝統的な理念とは全く対立しています。暗号業界におけるユーザーの保持は常に課題です。主要なユーザーは往々にして利益を追求し、インセンティブメカニズムによって簡単に引き抜かれてしまいます。これにより、新興の競争者は数人の核心ユーザーを奪うだけで、空から現れ、市場シェアを蚕食することができます。BlurとOpenSeaの競争、AxiomとPhotonの争奪、LetsBonkとPump.funの角逐などがその例です。要するに、Web2に比べて暗号プロジェクトの堀は非常に浅く、すべてのコードがオープンソースであるため、プロジェクトが容易にフォークされることが多いです。ネイティブな暗号プロジェクトはしばしば一時的なもので、ライフサイクルはほとんど市場サイクルを超えることはなく、時には数ヶ月しか持続しません。TGEの後に富を得た創設者は、「寝転がる」ことを選び、引退後の副業としてエンジェル投資に取り組むことがよくあります。コアユーザーを維持するための唯一の方法は、製品革新を継続的に推進し、常に競合他社の一歩先を行くことです。Uniswapが7年間の激しい競争の中で不屈の存在であり続けることができたのは、0から1への突破的な機能を継続的に提供したことにあります。V3の集中流動性、UniswapX、Unichain、V4フック設計などの革新的な成果は、コアユーザーのニーズを満たし続けています。これは特に称賛に値します。なぜなら、彼らが深く掘り下げている分散型取引所の分野は、すべてのレッドオーシャン市場の中で最も激しい殺し合いが繰り広げられている領域だからです。暗号関連の構築のためにかつて、サプライチェーン管理や銀行間決済など、より広範な現実世界市場にブロックチェーン技術を適用しようとする多くの試みがありましたが、早すぎたために失敗しました。フォーチュン500企業は、研究開発のイノベーションラボでブロックチェーン技術を試みたものの、真剣に大規模な実際の生産に投入することはありませんでした。当時の流行語を覚えていますか？「ビットコインではなくブロックチェーンが必要」、「分散型台帳技術」など。現在、私たちは多くの伝統的な機関が暗号通貨に対する態度を完全に変えたのを目にしています。各大銀行や大企業が自社のステーブルコインを次々と発表しており、トランプ政権下での規制の明確化が暗号通貨の主流化に向けた政策の余地を開きました。今や暗号通貨は規制が欠如した金融の荒野ではなくなりました。私のキャリアの中で、私は初めて暗号関連プロジェクトが暗号ネイティブプロジェクトよりも増えているのを目にしました。これは十分な理由があり、今後数年で最も成功するのは暗号関連プロジェクトであって、暗号ネイティブプロジェクトではない可能性が高いです。IPOの規模は数百億ドルの規模に拡大しており、一方でTGEの規模は通常数億ドルから数十億ドルに制限されています。暗号関連プロジェクトの例には以下が含まれます：ステーブルコインを使用したクロスボーダー決済のフィンテック企業DePINインセンティブを利用したデータ収集ロボット会社zkTLSを使用してプライベートデータを認証する消費者向け企業ここでの共通の法則は、暗号は単なる特性であり、製品そのものではないということです。暗号技術に高度に依存する業界にとって、専門的なユーザーは依然として重要ですが、その極端な傾向は和らいできています。暗号通貨が単なる機能として存在する場合、成功の鍵は暗号技術自体にほとんど依存せず、むしろ従事者が暗号関連分野で深い造詣を持っているか、業界の核心要素を洞察しているかにかかっています。金融技術の分野を例に挙げると、これがよくわかります。フィンテックの核心は、良好なユニットエコノミクス（顧客獲得コスト / 顧客生涯価値）を実現することで顧客を獲得することにあります。今日、新興の暗号フィンテックスタートアップは常に恐怖にさらされており、より大きなユーザーベースを持つ老舗の非暗号フィンテック巨人が、暗号通貨を機能モジュールとして追加するだけで容易に彼らを圧倒したり、業界の顧客獲得コストを引き上げたりして競争力を失わせることを心配しています。そして、純粋な暗号プロジェクトと異なり、これらのスタートアップは市場で人気のトークンを発行して持続的に運営することができません。皮肉なことに、暗号通貨決済分野はすでに誰も関心を持たないレースでした。私は2023年のPermissionless会議でそう言いました！しかし、2023年以前は暗号金融テクノロジー会社を設立するための黄金時代であり、先手を打って流通ネットワークを構築できました。現在、StripeがBridgeを買収するにつれて、暗号ネイティブ分野の創設者たちはDeFiから決済分野に移行していますが、彼らは最終的には金融テクノロジーの手法に精通した元Revolut社員に打ち負かされるでしょう。「暗号関連」が暗号ベンチャーキャピタルにとって何を意味するのか？重要なのは、非専門的なベンチャーキャピタルに拒否された創業者を逆選別することを避け、暗号ベンチャーキャピタルが関連分野に不慣れなためにただの受け皿にならないようにすることです。多くの逆選別は、最近他の分野から「暗号関連」に転身した原生の暗号創業者を選ぶことから生じています。残酷な現実は、一般的に暗号分野の創業者はWeb2分野の失意者であることが多いということです（ただし、上位10%のトップ創業者は異なります）。暗号資産のリスク投資機関は、常に質の高いバリュープロポジションを持っており、シリコンバレーの人脈ネットワークの外にある潜在的な創業者を発掘しています。彼らは、スタンフォードの学位やStripeでの職歴のような目を引くエリートの履歴を持っていないだけでなく、ベンチャーキャピタルにプロジェクトを売り込むのも得意ではありませんが、暗号原生文化の本質を深く理解し、情熱に満ちたオンラインコミュニティをどうやって結集するかをよく知っています。ヘイデン・アダムスがシーメンスの機械エンジニアの職を失ったとき、彼がUniswapを開発したのは、単にプログラミング言語Vyperを学ぶためでした。スタニ・クレチェフは、フィンランドで法学位を取得する卒業前夜に、すでにAave（旧称ETHLend）の設立に着手していました。成功した暗号関連プロジェクトの創設者は、成功した暗号ネイティブプロジェクトの創設者と明確に対比されることになります。もはや投機家の心理を深く理解し、自身のトークンネットワークの周りに個人的な魅力を築くことができる荒野の金融カウボーイではありません。その代わりに、より成熟し洗練された、ビジネスセンスを持つ創設者が登場します。彼らは通常、暗号関連分野から来ており、ユーザーのカバレッジを実現するための独自の市場参入戦略を持っています。暗号業界の段階的な成熟と安定した成長に伴い、新世代の成功した創設者も登場するでしょう。最後です1. 2018年初のTelegram ICOの出来事は、シリコンバレーのベンチャーキャピタルと暗号ネイティブのベンチャーキャピタルの間の思考のギャップを鮮やかに示しました。セコイアキャピタル、ベンチマーク、アンドリーセン・ホロウイッツ、ライトスピードベンチャーパートナーズ、レッドポイントベンチャーズなどの機関が次々と投資しました。彼らはTelegramが主導的なアプリケーションプラットフォームとしてのユーザーベースと流通チャネルを持っていると考えたからです。一方で、ほぼすべての暗号ネイティブのベンチャーキャピタルは投資を断念しました。2.私の暗号業界に対する反対意見は、消費者向けアプリケーションが不足していないということです。実際、ほとんどの消費者プロジェクトは、収益能力が不安定なため、ベンチャーキャピタルの支援を受けることができません。この種のプロジェクトの起業家は、リスク投資を求めるべきではなく、自力で利益を上げるべきです。現在の消費ブームを利用して迅速に利益を上げる必要があります。トレンドが変わる前に、数ヶ月間の時間ウィンドウを利用して原始的な蓄積を完了させなければなりません。3. ブラジルのNubankが不公平な競争優位を占める理由は、金融テクノロジーの概念が普及する前にこのカテゴリを創造したことにあります。さらに重要なのは、初期の段階ではブラジルの伝統的な銀行の巨頭とユーザーを奪い合うだけで、新興のスタートアップ金融テクノロジー企業との競争に直面する必要がなかったことです。ブラジルの人々が既存の銀行に対する忍耐を限界まで感じていたため、製品が発売されるとすぐに一斉にNubankにシフトし、この企業は珍しくも顧客獲得コストがほぼゼロでありながら、完璧な製品市場適合度を実現しました。4.新興市場向けのステーブルコインデジタルバンクを構築する場合、なぜサンフランシスコやニューヨークに留まる必要があるのでしょうか？現地のユーザーと対話することが重要です。驚くべきことに、これが起業プロジェクトを選定する最も重要な基準となりました。
溝を越えて、「暗号化関連」企業は「暗号化ネイティブ」プロジェクトに取って代わり、主流へと向かうでしょう。
執筆：リチャード・チェン
コンパイラ: Tim, PANews
今は2025年で、暗号通貨が主流に向かっています。「GENIUS法案」が正式に署名されて法律となり、私たちはついに明確なステーブルコインの規制枠組みを持つことができました。従来の金融機関も暗号通貨を受け入れています。暗号通貨は勝利しました！
暗号通貨が溝を越えるとき、このトレンドは初期のベンチャーキャピタルにとって意味することは：私たちは暗号関連プロジェクトが徐々に暗号ネイティブプロジェクトを超えているのを見ています。いわゆる「暗号ネイティブプロジェクト」とは、暗号の専門家が暗号分野内で構築したプロジェクトを指します。一方、「暗号関連プロジェクト」とは、他の主流産業が暗号技術を応用することを指します。これは私が業界に入って以来初めてこの転換を目の当たりにするものであり、この記事では暗号ネイティブプロジェクトと暗号関連プロジェクトの核心的な違いを深く探求したいと思います。
暗号ネイティブの構築のために
これまでで最も成功した暗号通貨製品は、ほとんどが暗号ネイティブユーザーのために作られたものである：Hyperliquid、Uniswap、Ethena、Aaveなど。あらゆるニッチ文化運動と同様に、暗号通貨は時代を超越した技術であり、暗号圏外の一般ユーザーが「その本質を理解する」ことは困難であり、熱心な日常ユーザーになることはさらに不可能である。業界の最前線で試行錯誤を重ねてきた暗号ネイティブプレイヤーのみが、十分なリスク耐性を持ち、各新製品をテストするためにエネルギーを費やす意欲があり、ハッカー攻撃やプロジェクト運営者の失踪などのさまざまなリスクの中で生き残ることができる。
伝統的なシリコンバレーのベンチャーキャピタルは、暗号ネイティブプロジェクトへの投資を拒否していました。なぜなら、彼らはその全体的な有効市場が非常に小さいと考えていたからです。この点については反論の余地がありません。暗号領域は確かに非常に初期の段階にありました。オンチェーンアプリケーションは数えるほどしかなく、DeFiという用語は2018年10月にサンフランシスコのあるチャットグループで誕生しました。しかし、あなたは信仰に賭けなければならず、マクロの恩恵が降臨し、暗号ネイティブ市場の規模が飛躍的に成長することを祈る必要があります。実際、2020年のDeFiの夏の流動性マイニングの熱潮と2021年のゼロ金利政策の二重の後押しにより、暗号ネイティブ市場は指数関数的に拡大しました。一瞬のうちに、すべてのシリコンバレーのベンチャーキャピタルが暗号領域に参入し、私に教えを請い、彼らが逃した4年間の認識の空白を埋めようとしました。
現在のところ、暗号ネイティブユーザーの総可サービス市場規模は、従来の非暗号市場と比較して依然として限られています。私は、暗号分野のTwitterユーザー数はせいぜい数万人程度だと予測しています。したがって、九桁（億ドル規模）の年次定期収入（ARR）を達成したい場合、1ユーザーあたりの平均収入（ARPU）は非常に高い水準を維持する必要があります。これにより、以下の重要な結論が導かれます：
暗号ネイティブプロジェクトは完全に専門家のために構築されています。
成功した暗号ネイティブ製品のすべては、極端なべき乗則分布のユーザー使用パターンに従っています。先月、OpenSeaプラットフォームの上位737人のユーザー（わずか0.2%）が総取引量の半分を占めました；また、Polymarketプラットフォームの上位196人のユーザー（わずか0.06%）も同様にプラットフォームの50%の取引量を達成しました！
暗号プロジェクトの創設者として、真にあなたを眠れなくさせるべきことは、トップコアユーザーをどのように維持するかであり、単にユーザー数の増加を追求することではありません。これは、シリコンバレーが追求する「デイリーアクティブユーザー数至上」の伝統的な理念とは全く対立しています。
暗号業界におけるユーザーの保持は常に課題です。主要なユーザーは往々にして利益を追求し、インセンティブメカニズムによって簡単に引き抜かれてしまいます。これにより、新興の競争者は数人の核心ユーザーを奪うだけで、空から現れ、市場シェアを蚕食することができます。BlurとOpenSeaの競争、AxiomとPhotonの争奪、LetsBonkとPump.funの角逐などがその例です。
要するに、Web2に比べて暗号プロジェクトの堀は非常に浅く、すべてのコードがオープンソースであるため、プロジェクトが容易にフォークされることが多いです。ネイティブな暗号プロジェクトはしばしば一時的なもので、ライフサイクルはほとんど市場サイクルを超えることはなく、時には数ヶ月しか持続しません。TGEの後に富を得た創設者は、「寝転がる」ことを選び、引退後の副業としてエンジェル投資に取り組むことがよくあります。
コアユーザーを維持するための唯一の方法は、製品革新を継続的に推進し、常に競合他社の一歩先を行くことです。Uniswapが7年間の激しい競争の中で不屈の存在であり続けることができたのは、0から1への突破的な機能を継続的に提供したことにあります。V3の集中流動性、UniswapX、Unichain、V4フック設計などの革新的な成果は、コアユーザーのニーズを満たし続けています。これは特に称賛に値します。なぜなら、彼らが深く掘り下げている分散型取引所の分野は、すべてのレッドオーシャン市場の中で最も激しい殺し合いが繰り広げられている領域だからです。
暗号関連の構築のために
かつて、サプライチェーン管理や銀行間決済など、より広範な現実世界市場にブロックチェーン技術を適用しようとする多くの試みがありましたが、早すぎたために失敗しました。フォーチュン500企業は、研究開発のイノベーションラボでブロックチェーン技術を試みたものの、真剣に大規模な実際の生産に投入することはありませんでした。当時の流行語を覚えていますか？「ビットコインではなくブロックチェーンが必要」、「分散型台帳技術」など。
現在、私たちは多くの伝統的な機関が暗号通貨に対する態度を完全に変えたのを目にしています。各大銀行や大企業が自社のステーブルコインを次々と発表しており、トランプ政権下での規制の明確化が暗号通貨の主流化に向けた政策の余地を開きました。今や暗号通貨は規制が欠如した金融の荒野ではなくなりました。
私のキャリアの中で、私は初めて暗号関連プロジェクトが暗号ネイティブプロジェクトよりも増えているのを目にしました。これは十分な理由があり、今後数年で最も成功するのは暗号関連プロジェクトであって、暗号ネイティブプロジェクトではない可能性が高いです。IPOの規模は数百億ドルの規模に拡大しており、一方でTGEの規模は通常数億ドルから数十億ドルに制限されています。暗号関連プロジェクトの例には以下が含まれます：
ステーブルコインを使用したクロスボーダー決済のフィンテック企業
DePINインセンティブを利用したデータ収集ロボット会社
zkTLSを使用してプライベートデータを認証する消費者向け企業
ここでの共通の法則は、暗号は単なる特性であり、製品そのものではないということです。
暗号技術に高度に依存する業界にとって、専門的なユーザーは依然として重要ですが、その極端な傾向は和らいできています。暗号通貨が単なる機能として存在する場合、成功の鍵は暗号技術自体にほとんど依存せず、むしろ従事者が暗号関連分野で深い造詣を持っているか、業界の核心要素を洞察しているかにかかっています。金融技術の分野を例に挙げると、これがよくわかります。
フィンテックの核心は、良好なユニットエコノミクス（顧客獲得コスト / 顧客生涯価値）を実現することで顧客を獲得することにあります。今日、新興の暗号フィンテックスタートアップは常に恐怖にさらされており、より大きなユーザーベースを持つ老舗の非暗号フィンテック巨人が、暗号通貨を機能モジュールとして追加するだけで容易に彼らを圧倒したり、業界の顧客獲得コストを引き上げたりして競争力を失わせることを心配しています。そして、純粋な暗号プロジェクトと異なり、これらのスタートアップは市場で人気のトークンを発行して持続的に運営することができません。
皮肉なことに、暗号通貨決済分野はすでに誰も関心を持たないレースでした。私は2023年のPermissionless会議でそう言いました！しかし、2023年以前は暗号金融テクノロジー会社を設立するための黄金時代であり、先手を打って流通ネットワークを構築できました。現在、StripeがBridgeを買収するにつれて、暗号ネイティブ分野の創設者たちはDeFiから決済分野に移行していますが、彼らは最終的には金融テクノロジーの手法に精通した元Revolut社員に打ち負かされるでしょう。
「暗号関連」が暗号ベンチャーキャピタルにとって何を意味するのか？重要なのは、非専門的なベンチャーキャピタルに拒否された創業者を逆選別することを避け、暗号ベンチャーキャピタルが関連分野に不慣れなためにただの受け皿にならないようにすることです。多くの逆選別は、最近他の分野から「暗号関連」に転身した原生の暗号創業者を選ぶことから生じています。残酷な現実は、一般的に暗号分野の創業者はWeb2分野の失意者であることが多いということです（ただし、上位10%のトップ創業者は異なります）。
暗号資産のリスク投資機関は、常に質の高いバリュープロポジションを持っており、シリコンバレーの人脈ネットワークの外にある潜在的な創業者を発掘しています。彼らは、スタンフォードの学位やStripeでの職歴のような目を引くエリートの履歴を持っていないだけでなく、ベンチャーキャピタルにプロジェクトを売り込むのも得意ではありませんが、暗号原生文化の本質を深く理解し、情熱に満ちたオンラインコミュニティをどうやって結集するかをよく知っています。ヘイデン・アダムスがシーメンスの機械エンジニアの職を失ったとき、彼がUniswapを開発したのは、単にプログラミング言語Vyperを学ぶためでした。スタニ・クレチェフは、フィンランドで法学位を取得する卒業前夜に、すでにAave（旧称ETHLend）の設立に着手していました。
成功した暗号関連プロジェクトの創設者は、成功した暗号ネイティブプロジェクトの創設者と明確に対比されることになります。もはや投機家の心理を深く理解し、自身のトークンネットワークの周りに個人的な魅力を築くことができる荒野の金融カウボーイではありません。その代わりに、より成熟し洗練された、ビジネスセンスを持つ創設者が登場します。彼らは通常、暗号関連分野から来ており、ユーザーのカバレッジを実現するための独自の市場参入戦略を持っています。暗号業界の段階的な成熟と安定した成長に伴い、新世代の成功した創設者も登場するでしょう。
最後です
2.私の暗号業界に対する反対意見は、消費者向けアプリケーションが不足していないということです。実際、ほとんどの消費者プロジェクトは、収益能力が不安定なため、ベンチャーキャピタルの支援を受けることができません。この種のプロジェクトの起業家は、リスク投資を求めるべきではなく、自力で利益を上げるべきです。現在の消費ブームを利用して迅速に利益を上げる必要があります。トレンドが変わる前に、数ヶ月間の時間ウィンドウを利用して原始的な蓄積を完了させなければなりません。
4.新興市場向けのステーブルコインデジタルバンクを構築する場合、なぜサンフランシスコやニューヨークに留まる必要があるのでしょうか？現地のユーザーと対話することが重要です。驚くべきことに、これが起業プロジェクトを選定する最も重要な基準となりました。